ΔΕΗ: Μια Μετοχή για "Χήρες και Ορφανά";

Είναι η έκφραση που χρησιμοποιούν - με τον γνωστό κυνισμό τους - οι Αμερικανοί για να αναφερθούν στις μετοχές εταιρειών κοινής ωφέλειας (Utilities) εισηγμένες στον Χρηματιστήριο. Μετοχές που έχουν πολύ χαμηλή απόδοση αλλά σχεδόν μηδενικό κίνδυνο. Κατάλληλες για το χαρτοφυλάκιο των κατά τεκμήριο ασθενέστερων και απληροφόρητων. Για "Χήρες και Ορφανά".

Φαίνεται ότι η ΔΕΗ ακολουθεί συστηματικά το αμερικανικό πρότυπο. Η μετοχή της που στις 15/11/21 ήταν στα 10,90 ευρώ (αμέσως μετά την αύξηση κεφαλαίου των 1,5 δισ. ευρώ), έφθασε στις 15/11/24 - τρία χρόνια μετά - στα 11,63. Στην ίδια περίοδο ο Γενικός Δείκτης του ΧΑΑ πήγε από τα 910 στο 1.424. Η συνολική απόδοση της ΔΕΗ στα τρία χρόνια συνεπώς ήταν στο 7% και του ΧΑΑ στο 56%. Διαφορά τουλάχιστον μιας τάξης μεγέθους. Αν αυτό δεν  είναι μετοχή για "Χήρες και Ορφανά" τί είναι;

Για ένα Αμερικανό αναλυτή αυτό δεν θα ήταν κάτι περίεργο. Για την ΔΕΗ όμως, που από το 2021 και μετά φουσκώνει σαν μπαλόνι απορροφώντας τεράστια ποσά σε μετοχικό κεφάλαιο και δανεισμό δεν είναι το αναμενόμενο. Η αγορά φαίνεται ότι δεν έχει πεισθεί ότι η ΔΕΗ θα αξιοποιήσει με πετυχημένο τρόπο τα κεφάλαια που έχει συσσωρεύσει και δαπανά ασυστόλως. Η ΔΕΗ δεν αξιολογείται από την αγορά ως growth stock - για να χρησιμοποιήσουμε τον αγγλοσαξονικό όρο. Είναι μια επιχείρηση της οποίας η λογιστική αξία (book value) είναι ίση με την  χρηματιστηριακή - γύρω στα 4,5 δισ. ευρώ. Δημιουργούνται λοιπόν ερωτήματα:

Στην ΔΕΗ είναι μέτοχοι σε σημαντικό ποσοστό ιδιωτικά funds  που, ο γράφων υποθέτει χωρίς να τους γνωρίζει, δεν μοιάζουν καθόλου με "χήρες και ορφανά". Αυτοί όχι μόνο δείχνουν υπομονετικοί αλλά εκθειάζουν τις προοπτικές της επιχείρησης. Υπομονετικοί με αποδόσεις προθεσμιακών καταθέσεων ταμιευτηρίου για περίοδο τριών ετών; Αυτοί ξέρουν σίγουρα καλύτερα αλλά αυτό δεν μας αποτρέπει από το να αναρωτιόμαστε. Για τους μετόχους της ΔΕΗ και όχι τόσο του ΔΕΔΔΗΕ, τους Αυστραλούς, οι οποίοι τυχαίνει - αν όχι για "χήρες και ορφανά" - να διαχειρίζονται τα κεφάλαια για τους Αυστραλούς συνταξιούχους.

Στη πραγματικότητα οι Αυστραλοί (η Macquarie) ως μέτοχοι του ΔΕΔΔΗΕ απολαμβάνουν εγγυημένες ετήσιες αποδόσεις της τάξεως του 7% και έχουν πολλές ελπίδες να πείσουν το ελληνικό κράτος να τις αυξήσει σε επίπεδο πάνω από 8% για τα επόμενα χρόνια. Η ιστορία αυτή φαίνεται γνώριμη. Μοιάζει με την βρετανική εμπειρία της δεκαετίας του 1990 όταν οι (Αμερικανοί!) ιδιώτες που αγόρασαν τα δίκτυα διανομής βρέθηκαν σύντομα με τεράστια κέρδη - το έκαναν μοχλεύοντας την χαμηλή απόδοση που τους ενέκρινε το κράτος με δανεισμό (τα κέρδη ήταν τόσο πολλά που η επόμενη κυβέρνηση τα φορολόγησε εφάπαξ κατά λαϊκή απαίτηση. Έτσι μάθαμε και τον όρο "windfall tax"  - "ουρανοκατέβατα κέρδη").

Η διαφορά (με την Βρετανία) είναι ότι για τον ΔΕΔΔΗΕ το κράτος εγκρίνει υψηλότατες αποδόσεις (που για να δοθούν απαιτούνται οι μεγαλύτερες ιστορικά αυξήσεις στις χρεώσεις δικτύου για τους καταναλωτές) και τρομακτικές αυξήσεις στις επενδύσεις (που αυξάνουν την βάση πάνω στη οποία υπολογίζεται η εγκεκριμένη απόδοση). Το αποτέλεσμα είναι ότι οι Αυστραλοί είναι ικανοποιημένοι ενώ η ΔΕΗ και οι ιδιώτες μέτοχοί της παίζουν τον ρόλο της "γλάστρας που ποτίζεται από τον βασιλικό" - τον ΔΕΔΔΗΕ.

Η εικόνα που διαγράφεται είναι αυτή μιας μετοχής η οποία ως προς την απόδοση είναι πράγματι για "χήρες και ορφανά" αλλά έχει μεγαλύτερο κίνδυνο από ότι θα αναλογούσε σε τέτοιου είδους μετοχές. Ο γράφων έχει την άποψη ότι η αγορά έχει προεξοφλήσει τον κίνδυνο που προέρχεται από το ότι η ανάπτυξη της επιχείρησης επικεντρώνεται μονοδιάστατα σε κρατικοδίαιτες δραστηριότητες οι οποίες υποστηρίζονται από την τρέχουσα ιδεοληψία περί "κλιματικής κρίσης". Η ιστορική εμπειρία δείχνει ότι το κράτος και οι ιδεοληψίες του είναι ένας από τους πιο απρόβλεπτους παράγοντες στο επιχειρηματικό περιβάλλον. Υπάρχει κίνδυνος το μπαλόνι που έχει γίνει η ΔΕΗ να σκάσει.

Αυτό θα επηρεάσει αρνητικά τους ιδιώτες επενδυτές της αλλά γι' αυτούς δεν θα χύσουμε δάκρυα. Το πρόβλημα είναι ότι με την στρατηγική που ακολουθεί η ΔΕΗ σπαταλά σπάνιους κεφαλαιακούς πόρους για την ελληνική οικονομία. Ακόμα και αν δεχθεί κανείς ότι οι καινοτομικές επενδύσεις στην πράσινη οικονομία είναι ελκυστικές (τόσο σε όρους ιδιωτικής όσο και κοινωνικής απόδοσης), ο μονοπωλιακός, καθετοποιημένος, υπό κρατικό έλεγχο ελέφαντας είναι η χειρότερη επιλογή για να τις υλοποιήσει. Διάσπαση στα εξ ων συνετέθη και πλήρης ιδιωτικοποίηση - τώρα. Που πιθανόν θα έχει το πρόσθετο πλεονέκτημα ότι η συνολική αξία των μερών θα είναι μεγαλύτερη της σημερινής.